靳论固收
  靳毅，现任 国海证券 首席宏观债券分析师。我们会定期与大家分享针对以下4个主题的思考：（1）国际市场、（2）中国经济、（3）资产配置、（4）债券市场。
  投资要点
  本周债市热点,跨年后，在资金面整体稳定的情况下，国股银票转贴现利率大幅上行96BP，引发市场关注。我们认为近期票据利率大幅上行的原因主要有三：  一、1月份是票据贴现大月，转帖利率通常季节性走高。二、上年12月份票据利率反常走低，带来近期票据贴现与供应的增长。三、今年1月份中长期信贷“开门红”，压缩了大行收票需求。“票据-国债”利差已经达到历史高位，春节前短债利率易上难下。
  本周流动性跟踪,央行持续大量逆回购投放，稳定市场预期。银行间质押式回购利率方面，R001上行74.79BP，R007上行49.02BP，R014上行66.13BP。存款类质押式回购利率方面，DR001上行70.30BP，DR007上行33.95BP，DR014上行72.03BP。SHIBOR利率多数上行。1月22日，SHIBOR隔夜为2.4360%，上行69.80BP；SHIBOR1周为2.2710%，上行14.70BP；1月期SHIBOR报收2.5030%，上行11.30BP，3月期SHIBOR报收2.5780 %，下行0.30BP。

  一级市场方面，本周利率债净融资额较上周增加。本周一级市场共发行36支利率债，实际发行总额为4163.87亿元，较上周减少313.13亿元；总偿还量为2308.80亿元，较上周减少110.3亿元；净融资额为1855.07亿元，净融资较上周增加708.02亿元。利率债招标倍数普遍在4倍左右，需求一般。国债、国开债收益率短升长降。1年期国债收益率为2.4525%，较上周五上行6.28BP；10年期国债收益率报3.1185 %，下行3.23BP；1年期国开债收益率报2.5331%，较上周五上行3.72BP；10年期国开债收益率报3.5099%，下行3.68BP。
  风险提示   新冠疫情变化，货币政策超预期。
  1、本周债市热点
  Wind数据显示，1月22日国股银票转贴现利率报3.4845%，较上周五大幅上行52BP。跨年后，在资金面整体稳定的情况下，国股银票转贴现利率大幅上行96BP，引发市场关注。我们认为近期票据利率大幅上行的原因主要有三：

  一、1月份是票据贴现大月，转帖利率通常季节性走高。上年12月份直至春节前，企业由于发工资等原因，短期现金需求较多，票据贴现量通常较大。社融数据显示，过去6年间，1月份新增票据融资量平均为1534亿元，全年仅次于8月份。票据供应增加，导致转帖利率季节性走高。
  二、上年12月份票据利率反常走低，带来近期票据贴现与供应的增长。由于12月份也是票据贴现大月，因此跨年前票据利率通常上行。然而2020年下半年以来，流动性收紧，票据直贴利率明显上行，导致企业贴现意愿不强，倾向于开票而不贴现。临近年末，部分银行为了完成企业让利与信贷投放任务，扩大收票并压低票据利率，甚至出现了票据转帖利率与同业存单利率的严重倒挂。较低的贴现利率提振了企业贴现意愿，社融数据显示，2020年12月票据融资当月新增3341亿元，为近些年来较高水平。
  三、今年1月份中长期信贷“开门红”，压缩了大行收票需求。受出口与地产开工持续旺盛的推动，中国经济稳步复苏，企业中长期信贷需求持续走高，银行迎来信贷“开门红”。但与此同时，在中央“稳杠杆”的总体政策指导下，银行信贷投放额度受控，大行收票需求下降，推动近期票据利率明显上行。

 “票据-国债”利差已经达到历史高位，春节前短债利率易上难下。春节前，票据供大于求的格局仍将持续存在，支撑票据转帖利率维持高位运行。直至春节后，票据供需失衡的格局才将有所缓和。与此同时，当前6个月“国股银票转帖利率-国债收益率”利差高达135BP，已经接近2019年以来历史最高位，配置票据的性价比凸显。在高利差的带动下，春节前同期限短债收益率或将易上难下。

  2、流动性跟踪
  a、公开市场操作
  央行持续大量逆回购投放，稳定市场预期。本周央行共投放6140亿元7天逆回购。其中周一（1月18日）有20亿元7天逆回购，周二（1月19日）有800亿元7天逆回购，周三（1月20日）有2800亿元7天逆回购，周四（1月21日）有2500亿元7天逆回购，周五（1月22日）有20亿元7天逆回购。本周共有160亿元央行逆回购到期，全口径公开市场操作实现净投放5980亿元。之后一周（1月25日至29日），将6140亿逆回购到期，2405亿TMLF到期。

  本周央行小幅缩量续作MLF。周五（1月15日），央行投放5000亿元一年期MLF，对冲当日MLF到期及1月25日到期的TMLF，操作利率与上期持平，合计回笼450亿元。后一周（1月18日至22日），将有160亿逆回购到期。

  b、货币市场利率
  银行间资金利率全线上行。1月22日，相较于上周五(1月15日，下同)，银行间质押式回购利率方面，R001上行74.79BP，R007上行49.02BP，R014上行66.13BP。存款类质押式回购利率方面，DR001上行70.30BP，DR007上行33.95BP，DR014上行72.03BP。

  SHIBOR利率多数上行。1月22日，SHIBOR隔夜为2.4360%，上行69.80BP；SHIBOR1周为2.2710%，上行14.70BP；1月期SHIBOR报收2.5030%，上行11.30BP，3月期SHIBOR报收2.5780 %，下行0.30BP。

  c、同业存单净融资额较上周减少。本周，同业存单总发行量为3290亿元，总偿还量为4327.5亿元，净偿还额为1037.5亿元，净融资较上周减少1193.8亿元。

  同业存单发行利率全线上行。1月22日，1月期品种发行利率为2.4712%，较上周五上行10.19BP；3月期品种利率为2.5842%，上行3.03BP；6月期品种发行利率为2.8433%，上行5.99BP。

  d、票据转贴利率大幅上行。根据最新数据，截至1月22日，股份行6个月的票据转贴利率为3.4845%，较上周五上行51.83BP。城商行6个月的票据转贴利率3.6391%，较上周五上行52.2BP。